本文来自微信公众号“资本深探”（ID:deep_insights），作者：蔡宝汪
自 2008 年成立以来，唯品会作为 “特卖商品”电商，一直以“名牌折扣+限时抢购+正品保障”的定位深入人心。通过买断库存商品的自营模式，唯品会既能为上游的品牌商处理尾货、加快库存周转，也能为下游的消费者提供低价的品牌商品。
在服装行业需要大量去库存的 2011 年前后，这一模式大受欢迎。唯品会也因此得到了迅猛的发展，并在成立仅第 4 年的 2012 年顺利上市。上市之后的同年三季度，公司宣布首次实现盈利；同时，根据财报显示，唯品会在 2012 到 2013 年间的收入增幅达到了 120% 的高增长。
然而，随着近几年流量红利的迅速消退，以及淘宝、京东、拼多多等综合电商向特卖等垂直领域纵深切入的加大，唯品会正面临着增长的极大压力。
为了突破困局，唯品会进行一系列的创新性尝试：扩充品类、转型平台电商、借鉴拼多多尝试社交电商等。然而一顿猛如虎的操作后，公司反而陷入了定位混乱的复杂局面。唯品会不得不在 2018 年下半年重新开启“专注特卖”的回归之路。
不过，今日的“特卖电商”已经不再是 10 年前的创新风口，而电商巨头对于垂直电商的挤压，也使得增长愈发困难。在重新回归“特卖”后的第一个完整年度，唯品会的表现好吗？
3 月 5 日下午，唯品会公布了其 2019 年四季度及全年业绩报告，报告显示，唯品会四季度取得营业收入 293.2 亿元人民币，同比增长 12.4%；非通用准则下归属于股东净利润 19.3 亿元人民币，同比大增 111.4%，净利润率达到 6.6%。
公司 2019 年全年取得营业收入 929.9 亿元人民币，同比增长 10%；Non-GAAP 下归属于普通股股东净利润 50.1 亿元人民币，净利润率为 5.4%。
全面扫描财报后可以发现，唯品会盈利暴增背后是放弃低毛利品类，甩掉物流负担的策略，而其 2019 年单用户贡献收入为 1347.7 元，相较 2018 年下降 50 元，活跃买家数量增长缓慢等问题仍然不可忽视。
盈利暴增，但收入增长疲软
唯品会在 2019 年取得营业收入 929.9 亿元人民币，同比增长 10%。在收入组成上，产品销售收入仍然是唯品会最主要的收入来源，2019 年全年收入达到 887.2 亿元人民币，但同比增长仅 8.8%，占总收入比例达到 95.4%。
反倒是其他业务收入在 2019 年表现突出，取得营收 42.7 亿元人民币，同比大增 41.8%，但由于占总收入比例较小，对于总营收增长贡献不明显。
对比同样以自营为主的综合电商平台京东，在 2019 年 25% 的收入增幅，唯品会全年 10% 的增长就显得平淡了。
长久以来，影响唯品会收入增长的核心原因是其活跃买家数量增长缓慢。
尽管在 2019 年已经有所改善，全年活跃买家数达到 6900 万，相比较 2018 年增长 850 万，已经远高于 18 年对 17 年的增长幅度。但相比较其他几家电商巨头来说，增长仍然算不上快速。
作为垂直电商的代表，唯品会在 2008-2013 年之间凭借对于品牌商品尾货这个特殊行业精准的切入，在几年之间轻松的获取了大量用户。而随着用户规模的增大，垂直电商相比较综合电商获客成本高、获客难的问题，也困扰唯品会。
受限于品类的特点，唯品会销售的更多是打折的“高档品”，而这部分“高档品”并非下沉人群的主要目标需求，因此唯品会在近几年并未享受到下沉市场增量用户带来的红利。
而对于更高质量的用户，由于近几年几家大型综合电商均不同程度向尾单市场加大投入，如淘宝旗下淘品牌等的迅速崛起，这也使得唯品会很难在市场中以较低成本获得优质新用户，反而是要想尽办法防止老用户向其他大平台流失。
除了在用户增长方面面临挑战以外，唯品会在留存用户的深度运营上也存在困难。数据显示，唯品会 2019 年单用户贡献收入为 1347.7 元，相比较 2018 年的 1397.1 元，反而下降 50 元。
这一方面说明，虽然唯品会在 2019 年拉新数量较以往年份有所改善，但新的增量用户在整体质量上有所下降；而另一方面，则表明公司并没有太好的运营手段来提升原有用户的消费水平。
综合来看，虽然购买用户数量有所提升，但由于单用户消费反而下降，因此在一定程度抵消了收入的增长，导致收入增长仍然缓慢。
订单维度来看，唯品会 2019 年总订单量达到 5.66 亿单，较 2018 年大幅增长 29.5%；但单均贡献收入反而下降 15%，从 2018 年的 193.2 元下降到 19 年的 164.2 元。
这也在很大程度上验证了唯品会在 2019 新增活跃用户中，大多数为低质量客户，其购买产品单均价格较低，因此拉低了总的单均价格。
盈利能力方面，唯品会 2019 年 Non-GAAP 下归属于股东净利润达到 50.1 亿元人民币，相比 2018 年大增 84.4%，净利润率达到 5.4%，较 2018 年提升 2.2 个百分点。
公司盈利能力的提升，主要是由于 2019 年毛利水平的大幅提升。由于公司在 2019 年再次将特卖产品作为主攻方向，其销售 GMV 中高毛利的服装相关产品占比大幅提升，因此导致总体毛利水平大幅提高。
唯品会 2019 年取得毛利润 206.8 亿元人民币，毛利率为 22.2%，较 2018 年提升 2 个百分点。
在业绩长期被重资产的自营快递拖累后，唯品会终于痛下决心放弃自营快递，全面改投第三方配送。
公司四季度业绩报告显示，唯品会已经在四季度全面关停其旗下品骏快递，四季度计提一次性相关人员遣散费用以及其他费用总计约 8 亿元人民币。
尽管如此，唯品会整体经营费用率在 2019 年仅为 9.3%，与 2018 年基本持平。而剔除品骏快递计提一次性管理费用，公司经营费用率在 2019 年下降显著，经营效率提升明显。
出于自营模式的特点，唯品会和京东一样自发展初期选择自行建造仓储及物流体系。高效的仓配体系、快速的物流，也在早期为公司收割了不少忠诚用户。
然而随着经营规模不断发展壮大，每年巨大的物流体系建设开支，也给公司业绩带来了巨大的压力。公司履约成本率长期居高不下，徘徊在9% 以上，而这也成为公司盈利增长的掣肘。
进入 2018 年，唯品会逐渐开始向第三方物流转变，其履约成本率也开始逐渐下降。2019 年，公司平均履约成本率为 8.2%，远低于 2017、2018 年的 9.5% 和 8.9%。
就在上个月 25 日，唯品会与顺丰签订新的合作协议，唯品会承诺 2020 年全年使用顺丰快递 6.4 亿单。而这也就意味着，唯品会在配送品质不会下降的情况下，其履约效率将进一步提升。
新增长的引擎
从特卖电商起家，到向综合电商发展，再到重新聚焦“特卖”，唯品会兜兜转转又走上了“回头路”，开始做自己最擅长的事。
尽管在“回头”后的第一年，唯品会在盈利能力方面改善明显，但究其原因，更多的是因为放弃了本就低毛利的品类，重新聚焦高毛利的服装尾单商品，以及摒弃掉长期以来挤压利润的自营物流配送。
而真正驱动收入端增长的引擎，唯品会还没有找到。而这也是公司亟待解决的重要问题。
唯品会当然可以重新做回一家“专门做特卖的网站”，然而特卖商品的市场则与 10 年前大不相同。
在公司成立之初，唯品会通过精准的切入点，在绝大部分电商做当季正价商品时，唯品会却另辟蹊径，看上了尾单商品生意。一方面，消费者对高性价比的尾单商品，确实存在一定量级的消费需求；另一方面，本身品牌服装用品等受季节性影响，容易造成过季商品库存积压，品牌商有低价清理库存的需求。
在当时的背景下，唯品会作为细分领域的“先行者”乘势迅速发展壮大，成立仅四年时间就登陆了美股市场。唯品会在当年能够迅速崛起，其所切入的细分市场缺少竞争，以及消费者及品牌商对尾单商品真实的需求，是成功的关键。
来到 2018 年，当唯品会再次全面“聚焦特卖”的时候，无论是爱库存、好衣库、购拉拉等分销模式的新型电商，还是淘品牌这种大型综合电商旗下品牌特卖频道，都使得“特卖”电商这条赛道变得异常拥挤。这也直接导致唯品会无论在拉新成本还是拉新质量方面，均面临不小的挑战。
除了行业内竞争加剧以外，唯品会更大的挑战还在于由于时代的进步，品牌商尾货的数量在急剧减少。
随着技术的进步以及更多的使用数据进行管理，各大品牌商对于库存的掌控力越来越强，企业整体运营效率在不断提升。越是知名的大品牌，其库存管理效率越高，最终产生的滞销尾货就越少。因此，尾货的来源正在成为唯品会全面回归“特卖”的实质性障碍。
在宣布重回“特卖”战略的同时，唯品会也开启了线下渠道的布局，试图通过打通线上线下特卖生态体系，来推动收入的增长。
去年 7 月，唯品会以 29 亿元人民币现金收购杉杉商业 100% 股权。而杉杉商业的主营业务，则是其旗下已经开业在运营的五个奥特莱斯广场，以及另外五家正在规划建设中的奥特莱斯广场。
除了收购的奥莱广场以外，唯品在线下生态中还布局了唯品会线下店和唯品仓两类，前者开在购物中心里，后者开在社区里。截止目前，以上两类线下门店在全国范围内布局已超过上百家。
尽管线下门店确实可以在很大程度上解决唯品会线上拉新难，收入难以增长的问题，但线下门店的巨大投入又将唯品会重新拉进了“重”业务模式。
一方面线下门店日常运营成本以及高昂的租金是一笔不小的开支，同时线下店与线上店打法完全不同，对选址、装修、产品摆放、销售话术等均需要全新技巧，对精细化运营要求极高。加之线下门店利润率本就低于线上销售，稍不留神就容易产生大额亏损。
在过去的一年调整年中，唯品会确实让市场及投资人看到了很多积极的变化，而真正的挑战才刚刚开始。