文/Bong！
来源：对撞派（ID：ai7gua）
进入 2020 年以来，拼多多股价气势如虹，“疯”了般的往上涨。
从 38 美元涨到 84 美元（截止 6 月 23 日收盘，下同），上涨了 122%。
与此对应的是，拼多多市值一路高歌，突破千亿美元大关（1002 亿美元），不仅超过了京东（886 亿美元），还比京东高了 116 亿美元。
同时，持有拼多多 43.4% 股权的黄峥，身家也一路水涨船高。
根据福布斯实时富豪排行榜数据，到了 6 月 21 日下午 4 点，他的身家达到了 454 亿美金（约合人民币 3210 亿），一举超过 55 岁的马云，成为了中国第二大富豪，仅次于 48 岁的马化腾。
而黄峥，今年才 40 岁。一股后浪扑面而来的气息，不知道羡煞了多少人。
但随之而来的还有铺天盖地的质疑。不少人认为，“依靠补贴驱动”的拼多多能有这么高的市值，泡沫肯定不会少。
更有甚者，早已开始做空拼多多了，但在拼多多一路向上的股价面前，下场可想而知。
那么，千亿美元市值，拼多多被高估还是低估了呢？
今天，我们就来聊下这个话题。先来说个结论——拼多多千亿美元市值，放在今年算高估，但到了明年，就不一定了。
在开始回答上述问题之前，我们先来看一组数据：
截止到 2020 年 6 月 23 日，拼多多流通股票的持仓成本平均为 60.87 美元，获利筹码比例为 90.40%。（数据来自老虎证券）
这意味着，持有拼多多流通股票的投资者，目前有 90% 都是盈利的。结合当天的收盘股价（83.64 美元）来看，他们平均收益率为 37%。
从这个角度来看，拼多多的确为大多数投资者带来了收益。
如果你身边有早早买了拼多多股票的朋友，可以找他们请吃饭了。（狗头）
同时，这个也透露出了另外一重信息：有近 10% 的筹码，是在拼多多股价高点的时候进场的。
也就是说，拼多多股价涨到了如此程度，还有人愿意上车。他们显然很看好拼多多未来的发展。
对于他们来说，拼多多将来的走势至关重要，直接决定了他们是被套牢在山顶成为接盘侠，还是吃到拼多多快速发展的红利。
他们能如愿以偿吗？答案恐怕没有那么乐观。
通常情况下，成熟且盈利的公司一般可以采用P/E（市盈率=股价/每股盈余）、P/B（平均市盈率）的方法进行估值，即通过公司的盈利能力，来看其股价是否合理。
但尚未实现盈利的公司，显然不适用这种方法，因此基于收入的P/S（市销率=股价/每股营收），通常被用来作为相对估值的依据。
相比于直接销售产品的公司，电商行业主要的业务模式是提供服务，因此衍生出了P/GMV 的模型，来作为估值的方法。
GMV 是商品交易总额（Gross Merchandise Volume）的首字母缩写，一般被记为“销售额+取消订单金额+拒收订单金额+退货订单金额。”
虽然这种方法容易受到刷单和虚假交易影响，但它胜在适用性强，能够用到电商行业中的各家公司中，方便比较各家公司的情况，也成了投资者使用较多的估值方法。
对于拼多多来说，2019 年的 GMV 为 10066 亿人民币，当前的市值为 1002 亿美元，由此得出P/GMV=0.70（汇率按 7.06 计算，下同）。
与阿里巴巴和京东相比，这个数字明显高出了不少。
先看阿里巴巴的情况，它的业务比较多元化，市场对其的估值不仅仅只有电商业务，还有阿里云、蚂蚁集团、大文娱等业务，所以需要先将它们拆开。
阿里云方面，2020 财年收入为 400 亿元人民币，摩根士丹利给出的估值为 770 亿美元。
2020 年 1 月，路透社报道称，蚂蚁集团的估值达 2000 亿美元，阿里持股 33% 对应为 660 亿美元估值。
大文娱方面，2020 财年营收为 269.48 亿元，对比爱奇艺 4.24 的市销率，估值为 1144 亿元人民币。
菜鸟网络方面，阿里巴巴持股 63%，2019 年 11 月的估值为 2000 亿人民币，这部分估值为 1260 亿人民币。
新零售（本地生活）业务方面，2018 年 11 月份成立时的估值为 300 亿美元，这两年的发展势头不算乐观，暂时按照 300 亿美元来计算。
其他方面，还有阿里对投资公司的持股，比如滴滴（450 亿美元估值）的5% 的股权，22.5 亿美元，以及海外零售的布局等等，在阿里整体市值的比重不高，这里不再单独计算。
排除这些核心业务之后，阿里电商的业务市值规模，大致在 4066 亿美元左右。2020 年财年，阿里巴巴的 GMV 突破万亿美元，整体的P/GMV=0.41。
而京东，2019 年的 GMV 为 20854 亿元人民币（约 2996 亿美元），目前市值为 886 亿美元，P/GMV=0.30。
再回过头来看拼多多的 0.7，相当于京东的 2 倍还要多，比阿里高出 70%，属于行业非常高的水平了，处于非常优待的状态。
国泰君安团队分析认为，阿里赴美上市之初的P/GMV 为 0.59；京东上市之初的P/GMV 为 0.62，属于较高水平。
结合这个数据来看，拼多多的合理市值区间应该在 840 亿美元~880 亿美元之间，目前的 1000 亿美元被高估了 14~20%。
反向来看，拼多多想要维持住当前的估值水平，GMV 至少要达到 1.16 万亿人民币。
但估值并不仅仅只关乎单一指标，还需要考虑公司的未来发展潜力。
就 GMV 单一指标看，拼多多 2019 年增长速度为 113%，阿里巴巴 2020 财年为 23%，京东 2019 年为 22% 左右。
如果拼多多能够保持 2019 年的 GMV 增速（113%），这个目标显然不在话下，而且市值会达到 1900 亿美元左右。
与现在相比，还有 86% 的增长空间。
当然，这只是一个相当初步的分析，不构成投资建议，仅供大家参考。
最后，再给大家看一组数据：
目前共有 29 家机构对拼多多的目标价作出预测，平均价为 70.21 美元，最低位 24.99 元，最高为 89.96 元。
拼多多股价，已经比平均预期高出 20%，逼近最高目标价了。